日本の蓄電所に「PPA」はない —
どの契約で、何年、いくら固定できるか

国内・海外の投資家との打ち合わせで、ほぼ必ず出てくる言葉が「long-term PPA」です。長期の固定収入で蓄電所を保有したい、という意図そのものは正しい。ただ、言葉が一つだけずれています。蓄電池は正味では発電しないため、太陽光や風力のように電力量（kWh）を固定価格で売り切るPPAは、蓄電所にはそのまま当てはまりません。

そして、固定しない場合の利回りは、すでに公的な試算で出ています。三菱総合研究所が経済産業省の検討会に提出した感度分析では、容量市場の収入を加えても、CAPEX 6万円/kWhのベースケースでIRRは −1.5%。マーチャント運用だけでは、公的な前提でも黒字になりません。だからこそ、「どの契約で収益を固定するか」が事業の成否を分けます。

01 — 「PPA」と蓄電所の契約は、別物

まず言葉を揃えます。発電所のPPAは、電力量（kWh）を固定価格で売買する契約です。バーチャルPPAに至っては、電力そのものは動かさず、環境価値（非化石証書）だけを取引します。2026年6月にENEOSリニューアブル・エナジーと日本精工が結んだ九州のバーチャルPPAがその典型で、約54MWの太陽光に約130MWhの蓄電池を併設した発電所から、環境価値のみを約15年間供給する内容です。ここでの蓄電池は太陽光の出力を底上げする役回りで、蓄電所そのものの収益を固定する契約ではありません。

蓄電所の長期契約が固定するのは、電力量ではなく、容量と運用権です。誰が市場価格リスクを負うのか ── これが契約の正体を読む唯一の軸になります。

国内では「オフテイク契約」と「トーリング契約」はほぼ同義で使われます。東京ガスが「オフテイク契約」と呼ぶスキームは、火力のトーリングと同型です（蓄電池を保有するSPCが運用権を渡し、固定料金を受け取り、市場価格リスクは引き取られる）。本稿でも両者を同義として扱います。

02 — 5つの選択肢を、一枚に

言葉を揃えたうえで、選択肢を「収益の固さ（予見性）」と「エクイティの上振れ余地」の二軸に置くと、性格の違いが見えてきます。発電所の語彙である「PPA」は、ここには乗りません。

地図が示すのは、予見性とアップサイドが必ずしも逆相関ではない、ということです。トーリングは収益が確実だから借入を厚く引け、プロジェクトIRRが6%台でもエクイティIRRは18%台に届きます（右上）。一方でLDAは予見性こそ最強ですが、制度設計でアップサイドを手放します（右下、後述）。メリチャントは上振れの余地が大きい代わりに、公的試算でも赤字になり得るほど振れます（左上）。

同じ選択肢を、契約・年限・値段・利回り・国内実績の5点で並べると、こうなります。

¥換算は1ポンド≒200円・1ドル≒155円の前提による例示で、実契約値ではない。国内トール／オフテイク／フロアの単価は当事者間で非開示。47MWのエクイティIRRは前提明示の一般例の試算。

03 — どんな契約なのか：4つの型と、詰める条項

蓄電所の長期契約は、市場価格リスクを誰が負うかで4つに整理できます。設備を保有するのは原則オーナー側（SPC）で、運用権がオフテイカーに移る点は共通です。

契約で詰めるのは、可用率の保証（未達でフィー減額）、容量保証（経年劣化込み）、フィーのCPI連動の有無、充電電源の供給責任、ディスパッチ権とサイクル上限、そして信用補完（親会社保証・L/C・格付トリガー）です。標準契約は非公開のため、具体水準は開示の進む海外から推し量ることになります。ドイツのトール契約は概ね年11万〜15万ユーロ/MW、期間5〜7年（最長10年）で、Stendal（104.5MW・7年・契約額85〜95百万ユーロ）、Vattenfall、RWE（50MW・5年）などの締結例があります。

04 — 何年なのか：国内オフテイクは20年が標準

期間は、確認できた国内のオフテイクがすべて20年でした。広原・石狩・芦屋、そして2026年4月に加わったHDRE（泓徳能源）案件も、いずれも約20年。容量市場やLDAの20年に揃えた設計です。10〜15年といった短い国内オフテイクは、現時点で公表が確認できません。フロア契約だけは10年と短く、これはオフテイクとは別形態です。海外のトーリングは5〜15年と幅があり、融資が付く目安は概ね10年以上かつ投資適格のオフテイカー、とされています。年限が融資期間（テナー）を規定するため、フロアの10年はPF設計上の制約になります。

05 — いくら儲かるのか：固定しない床、海外の水準、LDAの天井

ここが核心です。順に、固定しない場合、海外の固定水準、LDAの実質利回り、そして同じ47MWの試算を置きます。

固定しない床。公的試算でベースIRRは −1.5%。黒字化にはCAPEXを5万円/kWh以下に下げるか、卸の値差がアップサイドに振れる必要があります（アップサイド前提でCAPEX 3万円/kWhならIRR約14%）。マーチャントは上振れの夢がある一方、公的な前提では床が赤字です。

固定する水準は、国内では非開示。東京ガスもPowerXもBison／MIRARTHも、「20年（または10年）・固定金額」と記すのみで、¥/kWに正規化できる公表値は一件もありません。これは資料の欠落ではなく、市場の現状という一つの所見です。目線は開示の進む海外で作ります。英国の2年トールはおおよそ£57k/MW年（約11,400円/kW年）、10年級のフロアは£44〜52k/MW年（約8,800〜10,400円/kW年）です。

LDAは、売値が唯一公的に確定する契約です。加重平均の約定価格は第1回 5.8、第2回 6.8、第3回 11.1万円/kW年と上がりました（脱炭素電源全体の値で、蓄電池の個別約定は恒久非開示）。ただしLDAは、応札価格に算入できる事業報酬率を税引前WACC 5%（±1%）に制限し、さらに他市場で得た収益の約9割を事後に還付させます。この二重の制約で、落札者の実質利回りは制度上ほぼ5%近傍にアンカーされます。予見性は最強ですが、アップサイドは設計上、最初から封じられています。第3回からは6時間以上の運転継続が要件化され、リチウムイオン蓄電池の募集枠は1GWから0.4GWへ絞られました。

国内トール料の実額は当事者間で非開示。47MWのエクイティIRRは前提を明示した一般例の試算であり、実在案件の確定値ではありません。この18.6%は容量市場収入（収益の約4割）をオーナーが保有するハイブリッド前提で、容量市場まで含めてオフテイカーへ渡す純トールにすると、同じトール料ではエクイティIRRは一桁に落ちます。純トール単独で18%に乗せるには、トールを海外ベンチ（£57k/MW年≒月950円/kW）の約2.6倍に上げるか、CAPEXを約半分（中国系セル水準）に下げる必要があります（詳細は§06〜07）。

06 — 同じ47MWを、4つの契約で回す

ここからは、その18.6%を含む数字の中身です。特別高圧47MW／188MWh（4時間）を一般例に置き、同じ設備を四つの契約──①需給調整中心、②容量＋卸、③LDA（6時間）、④トーリング＋容量市場──で回したときのプロジェクトIRR・エクイティIRR・DSCR・回収年を、前提を明示して並べます。

そのほかの前提は次のとおりです。実効税率 約31.5%（外形標準課税・防衛特別法人税後）、耐用年数17年、年劣化 約1%（運開時の4時間→契約末3時間相当を許容）、往復効率85%・DoD90%。ファイナンスは、確実性が高く長期融資に向く④トーリングと③LDAが借入 約75%・金利3.0%・返済18年、収益が変動して借入が伸びにくい①②マーチャントが借入 約40%・金利3.5%・返済10年。市場前提（ベース）は、調整力ΔkW 4円/ΔkW・30分（約定率50%）、容量市場 約1.1万円/kW年、JEPX日中スプレッド 20円/kWh、1日1サイクル、LDA固定 3万円/kW年（他市場収益の約9割還付）。③LDAのみ6時間・282MWh・CAPEX約150億円で計算しています。また④トーリングは、固定対価（トール料）に加えて容量市場収入をオーナーが保有する「トール＋容量市場」のハイブリッド前提です。容量市場収入は④の総収益の約4割を占めます。容量市場まで含めてオフテイカーへ渡す純トールの利回りは、後述（07）で示します。

下表が中心の結果です。同一の47MW設備を、四つの契約で運用したときの投資指標を並べました。

④トーリングは「トール料＋容量市場収入（オーナー保有）」のハイブリッド前提です。容量市場収入まで含めてオフテイカーへ渡す純トールにすると、同じトール料ではエクイティIRRは一桁に落ちます（07参照）。

エクイティIRRだけを取り出すと、④トーリング（18.6%）と①需給調整（17.6%）が拮抗します。けれど中身は正反対です。次の図は、各契約のプロジェクトIRR（事業の稼ぐ力）とエクイティIRR（株主の利回り）を並べたものです。

プロジェクトIRRが最低の契約が、エクイティIRRは最高になる

裏を返せば、この逆転は無条件には成立しません。確実性が崩れれば高い借入は引けず、エクイティIRRは沈みます。成立条件は三つです。

4つの契約の読み

④トーリング（トール＋容量市場）が本命。トール料 月1,500円/kW（年1.8万円/kW）に容量市場収入（オーナー保有）を加えたハイブリッドで、エクイティIRR 18.6%・最小DSCR 1.31x。市場運用が不要で、価格変動リスクをオフテイカーが負うため最も安定します。前提はオフテイカーの信用力です。ただし容量市場収入もオフテイカーへ渡す純トールにすると、同じ月1,500円/kWでは借入が4割強しか引けず、エクイティIRRは一桁に落ちます（07参照）。

②容量＋卸はアップサイド。卸アービトラージと容量市場で上振れを狙えます。立地によりJEPXスプレッドや容量市場単価が高いエリアで優位ですが、収益が変動するため借入は約40%まで。

①需給調整中心は高リターン・高ボラ。プロジェクトIRR 13.3%と最も高く回収も7年と速いものの、2026年3月施行の需給調整市場改定（上限15円・募集量1σ）で前提が崩れやすい。見かけのIRRと再現性は別物です。

③LDAは条件依存で最弱。6時間・282MWh必須でCAPEXが約1.5倍（150億円）。固定収入を3万円/kW年と置けば成り立ちますが、実勢の落札水準（2万円台中盤の見方）ではDSCRが1を割り、組成できません。落札単価への賭けに事業性が依存します。設備費を半減できるか、高値で落札できたときに限られます。

07 — トール料が、エクイティの大半を決める（純トールは一桁）

④トーリングのリターンは、トール料の水準にほぼ比例して動きます。月あたり数百円の差が、エクイティIRRを大きく振らせます。まず、容量市場収入をオーナーが保有するハイブリッドの場合です。

上表は、容量市場収入をオーナーが保有するハイブリッド前提です。容量市場収入は総収益の約4割を占めます。対価のkW単価は当事者間で非開示。

では、容量市場収入もオフテイカーへ渡す「純トール」だといくらか。収益がトール料だけになるため、同じ月1,500円/kWでは借入が4割強しか引けず（DSCRが効いて75%まで伸ばせない）、エクイティIRRはほぼ0%に沈みます。海外の純トールベンチ（£57k/MW年≒月950円/kW）水準ではマイナスです。

純トール（容量市場なし）でエクイティIRR 18.6%に乗せるには、トール料を約2,500円/kW月（年約3万円/kW＝海外ベンチの約2.6倍）まで上げるか、トール料を1,500円/kWに据え置くならCAPEXを約52億円（≈2.8万円/kWh＝中国系セル水準・現状の約半分）まで下げる必要があります。日本のCAPEX（100億円・約5.3万円/kWh）では、現実的な純トール料で二桁IRRは出ません。海外勢が日本で高い株主利回りを狙えるのは、調達でCAPEXを下げられる場合です。純トールの公開ベンチは概ね年1.0〜1.5万円/kW（海外）、対価のkW単価は当事者間で非開示。

08 — 誰が、何年で、組んでいるか

固定するには、固定できる相手が要ります。系統用蓄電所のオフテイク契約を公表しているのは、現時点で東京ガス一社です。広原30MW、石狩30MW、芦屋50MWの3件に加え、2026年4月にはHDRE（泓徳能源）との約190MWが加わりました。

出典：東京ガス（2024-04-24・2025-06-30）、HDRE（2026-04-16）、MIRARTH（2025-09-08）、共同通信PRワイヤー（Bison・2025-07-07）。非開示は「非開示」と記載。

別形態に目を向けると、独占は崩れ始めています。MIRARTHとPowerXはトーリング、BisonとエンゲルハートCTPは日本初の10年フロア。「収益固定の出し手＝東京ガスだけ」という構図は、もう正確ではありません。出し手の裾野も、出資・運用の形で厚くなりつつあります。

出典：各社の適時開示・IR、報道（2024〜2026年）。西部ガス×福岡銀行は基本合意段階で、SPC設立・契約は未公表。

融資の前例も出そろいました。いずれも三菱UFJ銀行が組成し、(1) 広原はオフテイクを与信の土台にした収益固定型（国内の蓄電所PF第1号）、(2) 石狩はオフテイク型（約50億円）、(3) 多奈川は市場収益のみを返済原資とするフルマーチャント・ノンリコース（国内初）です。固定収入で信用補完するのが定石で、フルマーチャントは関電級の運用知見が前提になります。

09 — CAPEXと、固定に追い風を吹かせる制度

利回りを最も圧迫しているのはCAPEXです。国内の系統用ターンキーは推計で約6.8万円/kWh（約$440）。BloombergNEFの世界平均は$117/kWh、中国製は$73/kWh（約1.1万円/kWh）で、内外で3倍超の開きがあります。LDA第3回は6時間以上の運転継続を要件化し、リチウムイオン蓄電池の募集枠を1GWから0.4GWへ絞り、「国別セル製造30%上限」を課しました。安価な中国製への依存と安全保障を、制度がトレードオフとして持ち込んだ格好です。

制度はもう一つ、固定契約に追い風を吹かせています。需給調整市場の上限価格は19.51円から15円/ΔkW・30分へ引き下げられ（施行済み）、競争が改善しなければ10円・7.21円へ段階的に下げる検討が続きます。募集量も絞られました。マーチャント運用の上振れ余地が削られるほど、固定収入（トーリング・フロア・LDA）の相対的な価値は上がります。

10 — 外国投資家に固有の、三つの関門

海外資本にだけ立ちはだかる関門を、要点だけ示します。いずれも事前に把握すれば計画に織り込める項目です。

JC-STAR（セキュリティ認証） ── 電池本体は対象外。認証の対象は通信・制御層（PCS・EMS・ゲートウェイ等のIP通信機器）で、蓄電池のセル・パック本体は対象外です。海外製セルの採用が、それだけで制約を受けるわけではありません。特高・高圧は2027年4月、起点は「接続契約の申込み」とする方向で検討会が了承していますが、系統連系規程などの条文は未公布です。要件化の起点が「連系日」ではなく「申込み」である点は、調達・EPC工程を前倒しで縛るため、年内連系を狙う案件ほど早めの確認が要ります。

11 — リスクを、数字で持つ

結 — 契約の名前ではなく、数字で選ぶ

投資家が日本で最初に置くべき問いは、「long-term PPAは組めるか」ではありません。蓄電所にPPAはない。問うべきは、メリチャント・トーリング・フロア・LDAのどれで、何年、いくら固定するか、そして相手は誰か、です。固定しなければ公的試算でも赤字、固定すればレバレッジでエクイティが伸びる。この構造を、契約の名前ではなく数字で確かめることから、投資判断は始まります。